Ingen rabatt på oljeformuen

Deler av statens oljereserver, SDØE, skal selges. Hvem vet mest om prisen, staten eller kjøperne?

Risikerer staten å få en dårlig pris når politikerne nå planlegger å selge deler av statens oljereserver, SDØE? Denne påstanden er satt frem av sentralbanksjef Svein Gjedrem flere ganger i år. Gjedrems hovedpoeng er at staten vil få lavere pris fordi kjøpersiden har bedre innsikt enn staten i hva som er virkelig verdi av SDØE. Det er all mulig grunn til å være på vakt hvis sentralbanksjefens synspunkter er riktige. Politikerne bør selvsagt ikke selge statens oljeformue hvis det skjer med rabatt. Men er det grunn til å tro at sentralbanksjefen har rett? Heldigvis ikke. Olje- og energidepartementet utøver også statens eierinteresser i Statoil. Begge parter har adgang til de samme tekniske vurderingene, og burde dermed ha lik innsikt. Dessuten er det ikke første gang noen kjøper og selger et oljefelt. Det finnes et velfungerende marked for kjøp og salg av oljereserver. Dersom staten skulle ønske å skaffe seg tilleggskompetanse innenfor dette området, finnes det minst 20 konsulentfirmaer som er mer enn kvalifisert til å bistå staten ved verdifastsettelse og forhandlinger om salg av disse feltene. Internasjonalt finnes det flere eksempler på velfungerende markeder for kjøp og salg av oljefelter. Det er nok å se på britisk side av sokkelen. Her utvises stor aktivitet av ulike rådgivere, som finansanalytikere, rene meglere og mer teknisk orientert ekspertise som har god innsikt i verdivurderinger av olje- og gassfelt.

Et annet forhold sentralbanksjefen ikke tar opp, er det at salg av SDØE-andeler heller ikke kan ses isolert fra en børsnotering av Statoil. Staten må nødvendigvis også ha i tankene hvordan investorer vil vurdere et Statoil med og uten SDØE-andeler. Det er ingen tvil om at slik internasjonale finansmarkeder nå priser oljeindustrien, har det globalt utkrystallisert seg en liten elitedivisjon, bestående av BPAmoco, Shell, TotalElfFina, og ExxonMobil. Aksjene i disse bedriftene handles på langt høyere kurser enn de mindre selskapene. Det er i dag stor forskjell i prisingen på de store, mellomstore og de minste oljeselskapene. I den behandlingen vi nå har i Stortinget, er det lite som tyder på at norske politikere er beredt til å bruke SDØE på en slik måte av vi faktisk kunne få etablert en stor norsk aktør i toppsjiktet. I så fall burde staten solgt mye mer enn de 20- 25 prosent av SDØE det nå forhandles om. Analyserer vi forhold mellom størrelsen på oljeselskapene og den prising de oppnår i aksjemarkedet, ser vi en helt klar sammenheng mellom hvor høyt selskapene er markedskapitalisert og hvor høy prising selskapene får på inntjening. Årsakene til dette fenomenet er sammensatt. Det er ganske sikkert at et Statoil med en stor del SDØE-andeler vil bli priset høyere i aksjemarkedet enn et Statoil uten SDØE-andeler. Det vil derfor være gunstig både for Norsk Hydro og for Statoil å få kjøpt SDØE-andeler fordi dette vil slå ut i høyere aksjekurser enn hva som vil være uten SDØE-andeler. Et Statoil uten SDØE-andeler vil bli lavere priset enn et Statoil med SDØE-andeler.

Påstanden til sentralbanksjefen er også interessant vurdert i et bredere perspektiv. Er det slik at kjøperne av statlige aktiva alltid gjør en bedre transaksjon enn staten som selger? Eller mer bestemt: Har markedsaktørene (kjøperne) alltid bedre vurderinger enn staten som selger? Noen ganger kan selvsagt dette være tilfellet. Men historien er full av eksempler på det motsatte. Siste års salg i Europa av såkalte tredjegenerasjon mobillisenser (UMTS) er et eksempel på dette. I løpet av fjoråret klarte flere av statene i Europa (ikke Norge) gjennom salg av mobillisenser å melke hundretalls milliarder av kroner ut av overivrige telekomselskaper. De som var blant de tidligste, fikk mest: Tyskland ca. 350 mrd. kr. og Storbritannia 300 mrd. kr. Resultatene av disse kjøpene ser vi på Europas børser hver eneste dag. Aksjekursene i de telekomselskapene som betalte mest for UMTS-lisensene, ligger nedbombet. Vårt eget Telenor har faktisk klart seg meget godt i denne sammenligningen. Men så deltok heller ikke Telenor i de verste budrundene. Poenget er: Det var ikke markedsaktørene som i fjor hadde de riktige økonomiske vurderingene av verdien på UMTS-lisensene. Med få unntak tok telekomindustrien feil. Det gjorde også store deler av finansmarkedet. De som synes at markedsøkonomien har fått for stor innflytelse i økonomien, kan derfor ta det med ro. Svært ofte tar markedet feil. Den kjente investor George Soros har spissformulert det ved å si: Det eneste som er sikkert, er at markedet alltid tar feil. I morgen er kursene enten høyere eller lavere. Når nå Norge tar de første små skritt i retning av å ta Statoil på børs, samt å selge seg ned i SDØE, er det en ting som er klart: Det er langt bedre å gjøre dette når finansmarkedet og analytikerne tror på høye oljepriser enn når de tror på lave. Snittprisen i 1998 på et fat olje var så lav som 13 dollar. Så langt i år er den ca. 26, altså det dobbelte. Ingen må tror at oljeselskapenes syn på fremtiden har stått uforandret i denne perioden. Når oljeprisen er lav, blir også de fleste oljeselskaper pessimistiske i sine prisprognoser og investeringsbudsjetter. Når prisen stiger, skjer det motsatte. Å selge SDØE-andeler eller å ta Statoil på børs når markedsaktørene tror at langsiktig oljepris kan komme til å ligge under 15 dollar er dårlig timing av selger (staten), det sier seg selv. Med dagens oljepriser er igjen de fleste oljeselskapene blitt mer positive til fremtiden. Dette gjenspeiles også i hva de er villige til å betale. Med andre ord: Langt viktigere enn faktisk informasjon når staten selger, er timingen. Den svenske staten tok Telia på børs i mars i fjor, og den svenske staten fikk inn 60 milliarder kr. Hvem var smartest? Kjøperne av aksjene eller den svenske staten som solgte? I etterkant er det ikke vanskelig å se at «markedsaktørene» betalte for høyt, mens den svenske staten var flink til å selge på høye kurser. Men ett problem har ofte oppstått når statene selger: Endel politikere i flere land har falt for fristelsen til å blande sammen forsøk på å stimulere til privat eierskap med aksjer og statlige nedsalg. Dette er en svært uheldig kombinasjon. Staten påtar seg et enormt ansvar overfor småsparere dersom den aktivt oppfordrer investorer til å kjøpe enkeltaksjer i statseide selskaper. Det mest ryddige, og for fellesskapets økonomi det mest verdiskapende, er at staten opptrer profesjonelt og forsøker å maksimere sine verdier når staten skal selge. Det er dette som ble tragedien i Sverige: På den ene side var Sverige meget dyktige rent finansielt (og hadde sikkert en god porsjon flaks) da de klarte å få inn 60 mrd. på nedsalget i Telia på rekordhøye aksjekurser i april i fjor. På den annen side tok svenske politikere, med næringsminister Björn Rosengren i spissen, en enorm risiko overfor sine velgere ved så aggressivt gå ut og markedsføre at småsparere burde kjøpe aksjer i Telia. Innpå en million svensker kjøpte aksjer i Telia. Alle som har drevet med aksjeinvesteringer en stund, vet at en småsparer som har lyst til å prøve seg som aksjeinvestor, får langt lavere risiko dersom han eller hun gjør dette gjennom et aksjefond med en bredt sammensatt portefølje enn gjennom kjøp av en enkeltaksje. Når staten skal redusere sine eierandeler i Statoil, DnB og andre bedrifter er det sett fra fellesskapets ståsted liten grunn til å anbefale påkostede millionkampanjer i reklame for å få folk til å kjøpe aksjer. Hvis politikerne så gjerne vil at flere skal eie aksjer, kan de like godt gjeninnføre aksjesparing med skattefradrag (AMS). De som kjøper aksjer i enkeltbedrifter, bør gjøre dette fordi de selv har tro på at det blir en god investering. Ikke fordi staten og politikerne har fortalt dem at det blir det.